油价飙升重塑降息路径之际大摩逆势坚守美联储6月降息剧本

尽管在新一轮中东地缘政治风暴之下的油价飙升态势股票稳健投资，正在促使全球金融市场的资深交易员们大幅削减对美联储等全球央行货币政策制定者今年下调基准借贷成本幅度的押注幅度，但是华尔街金融巨头摩根士丹利仍坚持其货币政策预测路径——即美联储将在6月恢复降息进程，并在9月将宣布再度降息。相比之下，利率期货交易员们的立场则在油价飙升导致的“滞胀”悲观预期下显得谨慎，“CME美联储观察工具”显示他们普遍预测今年仅降息一次，且大幅后移至9月而不是此前预期的上半年。

“我们仍然坚持6月和9月美联储降息的判断，当然，风险在于它确实可能被进一步推迟。”摩根士丹利首席美国市场经济学家迈克尔·盖彭(Michael Gapen)周一在纽约的一场圆桌讨论会议上表示。

这一预测与利率期货市场的定价可谓背道而驰，相比于华尔街同行们的预期路径而言也显得鸽派——高盛等华尔街大行已经将美联储2026年首次降息时间表推迟至9月。伊朗战争之后油价迅速飙升，威胁重燃通胀态势，这可能会阻碍美联储进一步放松货币政策的能力，因此市场迅速削减了对降息的定价，并且开始定价美国乃至全球经济因油气价格暴涨而陷入“滞胀”的可能性——对于美联储等全球各大央行来说，“滞胀”可谓是所有宏观经济难题中最难解决的长期经济困局。

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与美联储政策利率挂钩的利率期货目前定价显示，到今年12月之前的美联储会议仅会宣布降息25个基点，其中9月降息25个基点的概率为60%，最新定价显著低于就在上个月时市场预期的至少50个基点。道明证券和巴克莱的经济学家们在上周都将他们对下一次美联储降息的预测从6月推迟到了9月。

如上图所示，市场对年底前美联储降息的定价——互换市场定价显示，到12月之前的美联储利率决策会议将降息25个基点，相比于上个月定价可谓大幅降温。

“滞胀”担忧持续扰乱市场定价

过去一周美国国内的两项关键通胀读数都传递出同一个信息：通胀依然顽固地高于美联储2%的物价上涨目标，并且叠加近期国际油价因新一轮中东地缘政治风暴而大幅上涨，全球投资者们愈发担忧所谓的“滞胀”即将现身，这也是为何有着“全球资产定价之锚”称号的10年期美债收益率，以及更短期限的2年期美债收益率近期大幅上扬。

在降息预期大幅度降温的同时，上周美国国债市场遭遇一轮大幅抛售，使对政策最敏感的两年期美债收益率一度升至接近3.75%，从而高于美联储支付的准备金利率——这是一个极少被突破的水平。一个被称为“终端利率”的市场定价代理指标——即反映美联储将在何处完成当前宽松周期——自2月底以来已上升约50个基点，升至3.4%以上。

“我对两年期美债收益率涨了这么多有点意外，我当然能理解，也许长端利率也会上行，但我还是很意外，终端利率竟然被重新定价到如此之高，”来自大摩的盖彭在采访中表示。

盖彭表示，当然也确实存在一种可能性，即美联储要么将首次降息推迟到9月，甚至推迟到12月，而这两种情况中的任何一种都可能把下一次降息推迟到2027年。

尽管摩根士丹利维持基准预测不变，但盖彭也明确点出了下行风险：若美联储将首次降息推迟至9月乃至12月，下一次降息窗口将可能顺延至2027年。“我们这一观点面临的风险主要在于，美联储等待得越晚，而且在此期间等待的时间可能越长，该中央银行或许就越需要再额外实施更多的降息。”

市场观察人士普遍担心，美国将进入一段滞胀时期。过去一个月油价上涨了50%，通胀维持高位，但美国2月减少了9.2万个就业岗位，而周五公布的数据还显示，第四季度GDP降温幅度超过预期。

因此，在“滞胀”背景之下，美联储等全球众多央行们本周关于货币政策以及未来经济趋势展望的相关言论就显得至关重要。美联储、欧、英及日本央行将密集公布利率决议，市场紧盯美联储降息点阵图收敛及日本央行加息悬念，同时澳洲、印尼、巴西央行也将接连发声，外汇与债券市场面临大考。

油价冲击之下经济衰退概率升温

布伦特原油连续第三个交易日收于每桶100美元上方，为2022年8月以来持续时间最长的一次。投资者们一方面权衡短期供应充裕的迹象，另一方面也在评估中东能源基础设施面临的军事打击威胁不断上升。周一，在持续震荡的油价交易中，布伦特原油这一全球基准油价下跌2.8%收于100美元，而西得州中质原油期货(WTI原油)收于每桶93.50美元。

大摩在最新研报中表示，若能源价格在每桶125至150美元之间维持较长一段时间，将大幅拖累消费者支出，并需要美联储提供支持。根据盖彭的说法，美国经济衰退的概率已升至大约20%，高于军事冲突开始前的10%。

“经济能够承受每桶90到100美元的油价。但是你确实有可能看到油价在大约125到150美元区间持续一段时间，那样的情况大概对应一个合理的衰退概率，”他表示。

一个值得投资者们重视的关键指标

摩根士丹利全球首席经济学家塞思·卡彭特(Seth Carpenter)在另一场会议上表示，由油价推动的通胀飙升很可能只是暂时性的。“如果情况糟糕到开始冲击经济增长，那么随着时间推移，这实际上会进一步压低潜在的通胀趋势，尤其是核心通胀，”他表示。

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摩根士丹利全球宏观策略主管马修·霍恩巴赫(Matthew Hornbach)则表示，“通胀互换”这一关键指标可能是一种衡量高企油价在多大程度上正在压制市场需求的方法。

自原油价格自2022年以来首次跃升至每桶100美元上方以来，1年远期1年期通胀互换利率已上升约20个基点股票稳健投资，升向2.5%。霍恩巴赫表示，如果这一利率下跌，那将是买入美国国债资产并计入更多降息的信号，因为届时市场将从担忧通胀转向担忧需求破坏。“这是你仪表盘上最重要的指标，”他表示。