卫龙美味(9985.HK)2025年报点评：魔芋高增盈利进阶

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机构：西部证券

研究员：于佳琦/田地

事件：2025 年公司营收/归母净利润/经营利润分别为72.2/14.3/18.5 亿元，分别同比+15.3%/+33.4%/+32.3%，25H2 营收/归母净利润/经营利润分别同比+12.4%/+54.7%/+46.8%。公司中期股息及末期拟派发股息合计共8.5 亿元，对应分红比例约为60%。

魔芋大单品口味多元化带动收入增长，渠道效率同步优化。2025 年调味面制品/蔬菜制品/其他产品收入分别为25.5/45.1/1.6 亿元，同比-4.3%/+33.7%/-28.2%，2025H2 调味面制品/蔬菜制品/其他产品收入分别同比-5.3%/+25.6%/-4.8%。公司战略性拓展市场潜力更大的品类，魔芋爽大单品口味持续扩充，带动2025 年蔬菜制品收入占比提升8.6%pct 至62.4%。分渠道看，2025 年公司线下/线上分别收入64.8/7.5 亿元，分别同比+16.5%/+6.0%，截至2025 年12 月31 日，线下经销商共1,633 家，同比减少246 家。

提效降费成效显现，盈利能力持续改善。2025 年公司毛利率为48.0%，同比-0.1pct，调味面制品/蔬菜制品/其他产品毛利率分别同比+1.3/-1.6/+2.6pct，公司在年内积极提升供应链效率，基本抵消了部分原材料成本上升所带来的影响。

2025 年公司销售费用率/管理费用率分别为16.2%/5.8%，同比-0.2/-2.0pct，实现归母净利率19.7%，同比+2.7pct。

投资建议：公司持续挖掘消费需求并推进产品创新，丰富产品矩阵，产能设计同步配合增长；渠道端，线下积极拥抱零食量贩等新兴渠道，线上直销保持稳步增长。利润端，公司内部运营效率提升，盈利能力有望持续改善。我们预计26-28年公司EPS 为0.71/0.82/0.91 元，维持“买入”评级。